Già 23 operazioni che comporteranno investimenti sino a 2,3 miliardi di euro, strutturate da 4 operatori. E’ la dimensione del mercato delle cartolarizzazioni immobiliari, che sta lentamente guadagnando terreno e con ancora pochi operatori che ne hanno compreso le potenzialità. Sono le cifre stimate da Roberto Maffioletti, director divisione Portfolio Solutions Group di KPMG (si vedano qui le slide), presentate in occasione del suo intervento al convegno organizzato dalla società di credit management GMA lo scorso 6 ottobre a Milano Cartolarizzazioni Immobiliari e ReoCo: Stato avanzamento lavori, di cui BeBeez è stato unico media partner (si veda altro articolo di BeBeez). Si parla di investimenti “sino” a 2,3 miliardi, perché alcuni operatori hanno strutturato piattaforme di cartolarizzazione immobiliare con le quali hanno condotto e condurranno più operazioni e quindi hanno ottenuto impegni sino a una certa cifra complessiva dagli investitori i quali quindi sottoscrivono via via abs partly-paid.
Ricordiamo che la struttura di una cartolarizzazione immobiliare prevede che l’spv possa acquistare contemporaneamente l’immobile e i proventi dei flussi finanziari che derivano dalla sua messa a reddito e poi dismissione, finanziando l’acquisto con emissione di titoli abs. L’spv potrà poi gestire, valorizzare e dismettere appunto l’immobile (a un terzo oppure al proprietario originario) e restituire infine il denaro agli investitori delle abs. Più nel dettaglio, l’spv acquista il compendio immobiliare dall’originator, finanziandosi attraverso emissione di titoli asset backed sottoscritti dagli investitori e pagando quindi un corrispettivo al venditore del compendio immobiliare. L’spv rimborsa poi le note emesse secondo l’ordine indicato nella waterfall.
Viene nominato un Master servicer che si occupa della gestione degli aspetti operativi dell’operazione e viene inoltre nominato un esperto immobiliare con adeguata competenza e dotato delle necessarie abilitazioni e autorizzazioni che svolge compiti di gestione e amministrazione e dispone di poteri di
rappresentanza. Quest’ultimo non è necessariamente una sgr, ma può ovviamente esserlo e questo è uno dei punti più interessanti da considerare, perché, ha sottolineato Silvia Rovere, presidente di Confindustria Assoimmobiliare, intervenendo a sua volta al convegno di GMA, “una sgr potrebbe ampliare la sua attività anche proponendosi come gestore di spv di cartolarizzazione immobiliare“.
E ha continuato Rovere: “Esiste una complementarietà tra i fondi di investimento e le cartolarizzazioni, perché l’investitore può gestire direttamente gli asset immobiliari”. Ma di quali asset stiamo parlando? “Perché una cartolarizzazione funzioni e quindi le abs paghino regolarmente le cedole, è necessario che esista una prevedibilità dei flussi di cassa provenienti dall’asset immobiliare sottostante, il tutto bilanciato per il rischio”. Di conseguenza, sebbene sulla carta tutti gli immobili possono essere oggetto di cartolarizzazione, nella pratica perché l’operazione funzioni si deve immaginare un progetto di sviluppo che ha già tutte le autorizzazioni del caso per raggiungere il suo obiettivo. In particolare, ha detto ancora Rovere, “lo strumento delle cartolarizzazioni è in grado di supportare efficacemente interventi di rigenerazione urbana. Vi è la necessità di numerose operazioni value added per riposizionare molti asset immobiliari dovuta alla vetustà del comparto e alla crescente domanda di diverso utilizzo (ad esempio uffici, settore alberghiero)”.
E questo perché, ha ricordato ancora Rovere, “entro il 2030 occorrerà avviare un processo di decarbonizzazione di tutto il parco immobiliare UE (Direttiva EPBD) che, tradotto, significherà ammodernare dalla classe G alla F il 15 del patrimonio edilizio entro il 2027 per gli edifici non residenziali ed entro il 2030 per gli edifici residenziali Per il nostro Paese, significa 5,3 milioni di alloggi da riqualificare nei prossimi anni“. Intanto in Italia nei primi 6 mesi dell’anno si sono registrati investimenti immobiliari per 6,1 miliardi di euro, in aumento del 103% rispetto allo stesso periodo del 2021, con in particolare un boom della logistica (+140% a 1,8 miliardi di euro) e degli uffici (+133% a 2,1 miliardi), per i quali si è registrata quindi una compressione dei rendimenti, rispettivamente, attorno al 3% (a Milano e Roma) e al 3,85% (Milano). Mentre il residenziale, pure in crescita addirittura del 195%, si è limitato a 590 milioni di euro di investimenti, perché l’unico mercato veramente in boom è quello di Milano, dove si trovano più immobili che soddisfano la domanda di efficienza energetica, servizi e sostenibilità. E qui si torna al tema della rigenerazione urbana e della decarbonizzazione.
Tornando al tema cartolarizzazione, ha continuato Rovere, “il vantaggio è che il progetto immobiliare cartolarizzato può attrarre investitori che direttamente non investirebbero, ma che invece una nota di una tranche di cartolarizzazione possono comprarla. Lo strumento delle cartolarizzazioni risulterà quindi decisivo nel supportare la liquidità del mercato in un contesto di stretta monetaria“. E quindi in un momento in cui l’inflazione aumenta e i tassi di interesse salgono, inducendo quindi un repricing del valore degli immobili e aumentando in ultima analisi il rischio di crediti deteriorati per le banche.
La cartolarizzazione immobiliare permette infatti a finanziatori diversi dalle banche di entrare sul mercato. Per di più proprio in quella parte di mercato dei finanziamenti real estate che a oggi in Italia è più scoperto, che è quello di medie dimensioni. Il tutto con l’investitore-immobliarista che intende acquistare un immobile (o in molti casi lo ha già acquistato) che si può appunto finanziare o rifinanziare al di fuori dal circuito bancario. E infatti, ha aggiunto Maffioletti di KPMG, “questa evoluzione normativa ha portato allo sviluppo di uno strumento ibrido tra le cartolarizzazioni e i fondi immobiliari, introducendo elementi di forte flessibilità. Nel mercato si osserva sempre una più elevata presenza di investitori non istituzionali portandolo a essere sempre più granulare. Le cartolarizzazioni immobiliari presentano un forte impatto nello sviluppo e riqualificazione di patrimoni immobiliari e una maggiore flessibilità e agilità , per cui possono essere poste in essere operazioni al fine di cartolarizzare anche un numero ristretto di immobili potendo comunque beneficiare di una regolamentazione strutturata e definita”.
Ricordiamo che, sino alle modifiche apportate alla legge 130/1999 sulla cartolarizzazione da parte della Legge di Bilancio 2019, la legge non ammetteva che il veicolo di cartolarizzazione (spv) potesse acquisire direttamente beni immobili. Era invece prevista tale possibilità per le cosiddette società veicolo d’appoggio, vale a dire società costituite nella forma di società di capitali (note come LeaseCo o ReoCo) e aventi come oggetto sociale esclusivo il compito di acquisire, gestire e valorizzare, nell’interesse esclusivo dell’operazione di cartolarizzazione, i beni immobili sottostanti ai crediti cartolarizzati dalla relativa spv e contratti di leasing ad essi collegati. Ciò significa che l’spv 130 poteva, da un lato, emettere titoli abs per acquistare crediti garantiti da ipoteca e, dall’altro lato, costituire nel contempo una ReoCo attraverso cui acquistare la titolarità degli immobili ipotecati. La Reoco poteva poi gestire, valorizzare e dismettere gli immobili acquistati trasferendo i proventi della vendita alla spv che poi li impiegava a rimborso dei titoli abs degli investitori.
Ovviamente questo tipo di struttura è tuttora ammessa, ma appunto con la Legge di Bilancio 2019 è stata introdotta una ulteriore innovazione che permette alla spv di effettuare l’intera operazione descritta sopra, senza necessità né di rendersi preventivamente cessionaria di un credito né di dover costituire un altro veicolo per detenere l’asset immobiliare, il tutto con grande risparmio di tempi e di costi. Peraltro non stiamo parlando necessariamente solo di immobili, ma anche di beni mobili registrati e diritti reali o personali aventi a oggetto i medesimi beni, quindi per esempio anche aerei, autoveicoli o navi (si veda altro articolo di BeBeez). Successivamente il Decreto Crescita (Decreto Legge 30 aprile 2019, n. 34) ha apportato ulteriori modifiche alla legge 130/1999 sulle cartolarizzazioni, precisando che gli immobili, i beni mobili registrati e i diritti reali o personali aventi come oggetto i medesimi beni rappresentano il patrimonio “separato” posto a garanzia di ciascuna cartolarizzazione. Nel marzo 2021, infine, con la Risposta all’interpello n. 132 del 2 marzo 2021, l’Agenzia delle Entrate ha commentato per la prima volta il regime fiscale applicabile alle operazioni di cartolarizzazione immobiliare, chiarendo che la normativa sostanzialmente comporta la non tassazione del veicolo di cartolarizzazione ma prevede l’applicazione dell’Iva, al pari di una srl (si veda altro articolo di BeBeez).
Nella pratica, quindi, come ricordato da Emanuele Grassi, ceo di GMA nel suo intervento alla tavola rotonda del 6 ottobre, con la cartolarizzazione immobiliare si salta un passaggio perché “l’spv può acquistare contemporaneamente l’immobile e i proventi dei flussi finanziari che derivano dalla sua messa a reddito e poi dismissione, finanziando l’acquisto con emissione di titoli abs. La struttura prevista dalla normativa precedente, quella che utilizzava la Reoco, era tipicamente utilizzata per gli immobili riposessati a garanzia di crediti deteriorati che venivano cartolarizzati. Qui invece la novità è che le abs hanno come sottostante qualcosa di simile al credito ipotecario, anche se non lo è”.
E se è vero che esistono ancora disparità di trattamento a livello fiscale che potrebbero disincentivare l’utilizzo della cartolarizzazione immobiliare come strumento di finanziamento (si veda altro articolo di BeBeez) e in alternativa alla struttura di un fondo immobiliare, è anche vero, ha sottolineato Francesco Squerzoni, Financial Markets Partner dello studio legale Jones Day, che “prima di chiedere al nuovo governo delle agevolazioni fiscali, certo sempre bene accette, dovremmo cercare di far conoscere lo strumento ai grandi investitori esteri, perché comunque già così funziona e ha delle potenzialità davvero importanti”.
Spesso le operazioni di cartolarizzazione immobiliare non vengono comunicate al mercato. Con riferimento a solo quelle pubbliche, quindi, ricordiamo che nell’ottobre 2021 Zenith Service e GMA hanno concluso la loro seconda operazione di cartolarizzazione immobiliare, relativa a una serie di compendi immobiliari siti nei comuni di Salò (Brescia) e di Pino Torinese (Torino) (si veda altro articolo di BeBeez). La nuova operazione segue infatti la cartolarizzazione dell’ex Hotel Royal di Spotorno, realizzata nel febbraio 2021 da GMA e Zenith attraverso Gremo Real Estate spv (si veda altro articolo di BeBeez).
Nel gennaio 2021 Zenith Service aveva affiancato Phoenix Asset Management, operatore specializzato nella gestione dei portafogli Npl e Utp, nel lancio della sua piattaforma di cartolarizzazione immobiliare, sempre sulla base dell’art. 7.2 della legge 130/1999 (si veda altro articolo di BeBeez). In quel caso l’operazione riguardava un portafoglio di 8 complessi immobiliari a destinazione mista ceduti da alcune società italiane. Gli immobili erano stati acquistati dalla società veicolo Manzoni spv srl, che ha poi emesso titoli asset backed, sottoscritti da due fondi di investimento internazionali in collaborazione con Phoenix. Successivamente Zenith ha chiuso una seconda operazione di questo tipo, che però non è stata comunicata. Così, con quella annunciata nei giorni scorsi, Zenith è arrivata a quattro cartolarizzazioni immobiliari. A inizio gennaio 2021 anche Bayview Italia srl, la controllata italiana dell’omonimo colosso Usa dell’asset management, aveva lanciato una piattaforma con al stessa finalità, che ha appunto per obiettivo l’acquisto di immobili a garanzia di crediti sia distressed sia performing e che attraverso la società veicolo Arya spv srl, ha condotto la sua prima operazione (si veda altro articolo di BeBeez).
Infine, nel luglio 2021 Algebris ha lanciato la sua piattaforma di cartolarizzazione di beni immobili, contestualmente all’annuncio della prima operazione che è consistita nella cartolarizzazione dei proventi derivanti da un immobile a uso prevalentemente strumentale ceduto alla società veicolo di cartolarizzazione da un fondo comune di investimento di tipo chiuso (si veda altro articolo di BeBeez).Master Servicer, Corporate Servicer e Calculation Agent dell’operazione è stata Zenith Service. L’acquisizione dell’immobile è stata finanziata sia tramite l’emissione di titoli partly-paid sottoscritti da Algebris NPL Partnership III (anche noto come Algebris Npl Fund III), fondo di diritto lussemburghese dedicato agli investimenti in attivi non-performing, per un importo massimo di 500 milioni di euro, sia tramite la concessione alla società veicolo di un finanziamento bancario. Ricordiamo che la possibilità per un spv di ottenere linee di credito è stata introdotta dal comma 214 dell’art. 1 della Legge di Bilancio 2021, che ha così modificato la Legge 130/99 sulle cartolarizzazioni, che consentendo quindi agli investitori di partecipare a un’operazione di cartolarizzazione attraverso la concessione di finanziamenti alla società veicolo, senza che in questo caso vi sia una corrispondente emissione di titoli asset-backed. L’operazione di Algebris è stata la prima cartolarizzazione con finanziamento bancario strutturata in Italia ai sensi dell’articolo 7.2 della legge 130/99.
