E’ iniziata questa settimana l’opa su Atlantia proposta dal fondo Usa Blackstone e da Edizione, la holding della famiglia Benetton (si veda altro articolo di BeBeez). L’offerta, che riguarda il 66,9% flottante sul mercato con obiettivo del delisting e che terminerà il prossimo 11 novembre, si basa su un prezzo per azione di 23 euro al netto del dividendo e riconosce al gruppo delle infrastrutture un equity value complessivo di poco inferiore a 19 miliardi stando al documento di offerta approvato dalla Consob (si veda qui il documento integrale).
Un prezzo per azione di poco superiore all’ultima chiusura di Piazza Affari, dove il titolo della holding ha chiuso ieri in ribasso dello 0,4% a 22,41 euro. Da inizio anno il titolo ha registrato un rialzo di poco meno del 27% partendo da 17,5 euro, mentre dopo l’annuncio dell’Opa, arrivato intorno alla metà dello scorso aprile, il titolo si è allineato al prezzo di offerta in area 22,9.
L’equity value totale di 19 miliardi si basa su una valutazione complessiva della società di 48,7 miliardi pari a 12,1 volte il rapporto EV/Ebitda che a fine 2021 si attestava a 4,029 miliardi di euro. Un ratio piuttosto alto se messo a confronto con le società quotate comparabili: Vinci, il primo gruppo francese delle infrastrutture, presenta un EV/Ebitda 2021 di 9,4 volte dalle 12,5 del 2020 con price to earnings (P/E) a 19,3 rispetto a 40,4 dell’anno precedente, mentre Eiffage, il terzo colosso dell’ingegneria civile francese, presenta un EV/Ebitda di 6,5 e 8,4 rispettivamente per l’ebitda 2021 e 2020, con P/E sceso da 23,1x a 11,1x.
I multipli appaiono vieppiù generosi considerando l’andamento della performance finanziaria. Atlantia ha infatti chiuso il primo semestre 2022 con 3,3 miliardi di euro di ricavi (+18% dai 2,8 miliardi del primo semestre 2021), un ebitda di 2,1 miliardi (+22%, da 1,7 miliardi) e un debito finanziario netto di 21,2 miliardi (dai 30 miliardi di fine 2021) (si veda qui la presentazione dei risultati semestrali agli analisti). Tanto per fare un confronto, Vinci nello stesso periodo ha raddoppiato l’ebitda.
Con l’enterprise value che viene calcolato dalla somma di equity value e posizione finanziaria netta (35,3 miliardi alla fine dello scorso esercizio al netto di Autostrade per l’Italia), la valutazione sulla quale si basa l’offerta Blackstone-Edizione è stata rettificata per: l’incasso dalla cessione di ASPI (circa 8,2 miliardi); il fondo TFR; le partecipazioni non consolidate; il patrimonio netto di terzi; lo lo strumento obbligazionario ibrido emesso dalla controllata Abertis; il dividendo 2022 moltiplicato per il numero di Azioni emesse: e infine per il corrispettivo incassato a fronte della liquidazione della partecipazione detenuta in Hochtief (pari a 577,8 milioni).
L’offerta su Atlantia, di cui i Benetton possiedono il 33,1%, sarà lanciata dalla newco Schema Alfa (BidCo), ex Schemaquarantatre spa e interamente controllata da Schemaquarantadue Spa (HoldCo) che a sua volta fa capo per il 65% a Sintonia spa (controllata al 100% da Edizione spa) e per il resto a Blackstone Infrastructure Partners, attraverso BIP-V Hogan (LUX) SCS (5,25%) e BIP Hogan (LUX) SCSp (29,75%).
Per finanziare l’operazione e coprire il corrispettivo, l’offerente, quindi Schema Alfa, farà ricorso ai proventi che arriveranno dagli aumenti di capitale sociale “e/o da altri conferimenti di capitale e/o dai finanziamenti soci”, messi a disposizione dalla HoldCo tramite una linea di credito bridge da 8,225 miliardi (importo quasi identico a quello incassato dalla vendita di Aspi, ndr), a cui seguono i 570 milioni che verranno sottoscritti da Fondazione CRT che oggi possiede il 4,54% di Atlantia (si veda altro articolo di BeBeez), e ai quali si aggiungono altri 3,9 miliardi sottoscritti dai due veicoli di Blackstone, BIP TopCo1 e BIP TopCo2 tramite aumento di capitale. In particolare, la somma dei due veicoli arriva da un aumento di capitale da 2,5 mld come specificato nella equity letter del maggio scorso, e da 1,4 miliardi che fanno riferimento a una linea di credito term e una di tipo revolving entrambi sottoscritti con un pool di banche lussemburghesi.
Quanro a HoldCo si finanzierà in parte con una linea di credito bridge per un importo
massimo di 8,225 miliardi, messa a disposizione da parte di Banco Santander, Banco Bilbao Vizcaya Argentaria, Banco BPM, Bank of America Europe, Bank of China (Europe), Bank of China Limited
Zweigniederlassung Frankfurt, Bank of Communications (Luxembourg), Bank of China Ltd Milan, BPER Banca, Caixabank, Crédit Agricole Cib, Goldman Sachs Bank Europe, Intesa Sanpaolo, JP Morgan
Chase, Mediobanca, Mizuho Bank, MUFG Bank, Natixis, Royal Bank of Canada, Société Générale e UniCredit.
Come si legge nel documento, in caso di raggiungimento di una partecipazione “almeno pari” al 95% del capitale sociale, agli azionisti di Atlantia sarà corrisposto un prezzo di acquisto per ciascuna azione “determinato ai sensi degli artt. 108, comma 3, e 111 del TUF“. In questo caso, si darà corso alla procedura congiunta e gli azionisti che non avessero aderito all’offerta “saranno obbligati a trasferire la titolarità delle azioni detenute al titolare dell’offerta e, per l’effetto, riceveranno per ogni azione da essi detenuta”.
Se le adesioni saranno inferiori al 95% ma oltre la soglia del 90%, verrebbe riaperto il periodo di offerta a partire dal giorno di borsa successivo alla data di pagamento, cioè dal 21 al 25 novembre. Il denaro sarà versato il 2 dicembre.
Qualora invece la soglia del 90% non dovesse essere raggiunta, e, quindi, non si verificassero i presupposti dell’obbligo di acquisto e per la revoca dalla quotazione di Atlantia, gli azionisti che non avessero aderito all’offerta resterebbero titolari delle azioni, mentre Edizioni e Blackstone valuterebbero le varie opzioni per portare la società fuori da Borsa, tra cui anche la “fusione per il delisting”.
In caso di adesione totale all’offerta, il prezzo massimo da sborsare sarà di circa 12,7 miliardi di euro, che ome prima accennato sarà finanziato per circa 4,48 miliardi in equity da parte di Blackstone e per 8,225 miliardi da un pool di banche formato da Goldman Sachs, Jp Morgan, Bofa, Mediobanca. Attese a breve le delibere di Intesa, Unicredit e Ubs, mentre i restanti 6 miliardi circa saranno in capo alla holding dei Benetton Edizione.