Articolo pubblicato su BeBeez Magazine n. 42 del 30 maggio 2026,
di Stefania Peveraro
Negli ultimi 18 mesi Piazza Affari ha perso una nuova serie di pmi quotate, spesso finite nel mirino di fondi di private equity o di investitori industriali pronti a sfruttare valutazioni depresse e flottanti sottili. Ma il punto, avvertono Simone Strocchi, fondatore e ceo di Electa Ventures e Guglielmo Manetti ceo di Intermonte nella terza puntata di Private Mindset – Il capitale paziente applicato alla Borsa, rubrica realizzata da BeBeez in collaborazione con Electa Ventures, non è solo che il mercato “non capisce” le aziende migliori. È che la Borsa italiana, soprattutto sulle small e mid cap, rischia di non essere più percepita dagli imprenditori come una fonte stabile di capitale per crescere.
Da qui il paradosso: proprio quando il debito costa di più e l’equity dovrebbe diventare più preziosa, molte società scelgono di uscire dal listino. Con due effetti collaterali pesanti: da un lato, operazioni di delisting spesso finanziate con debito che non serve allo sviluppo industriale ma a pagare il prezzo dell’opa; dall’altro, il rischio che aziende sane, una volta passate per il private equity, finiscano poi cedute a consolidatori esteri, spostando fuori dall’Italia centri decisionali e governance industriale.
La via alternativa, secondo Strocchi, esiste: applicare il “private mindset” restando quotati, con strumenti PIPE e capitale paziente capace di sostenere crescita e m&a senza sradicare le società dal mercato.
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a Simone Strocchi (Electa Ventures) e Guglielmo Manetti (Intermonte sim)
Domanda. Il tema di questo mese è il delisting. Negli ultimi mesi abbiamo visto molte operazioni: l’ultima che si è conclusa da poco è quella della software house Digital Value, a valle dell’opa promossa da One Equity Partners (si veda altro articolo di BeBeez), mentre è di pochi giorni fa l’annuncio di Renaissance Partners che si prepara a rilevare il controllo di Reway Group spa, società quotata su Euronext Growth Milan e attiva nel risanamento e nella manutenzione di infrastrutture stradali, autostradali e ferroviarie, per poi lanciare un’opa obbligatoria finalizzata al delisting (si veda altro articolo di BeBeez). Ma nel corso dell’anno abbiamo già visto il delisting di ALA dopo l’opa di HIG Capital, quello di Spindox dopo l’opa di Progressio sgr, quello di ELES a opera di Xenon Private Equity, quello di Health Italia supportato da Clessidra Capital Credit. E il 2025 non è stato da meno: tra i delisting, ricordiamo quello di Bialetti con Nuo Capital, quello di Piovan a opera di Investindustrial e quello di Alkemy da parte di Retex, controllata dal fondo FSI. Allora la domanda è: quanto la Borsa italiana riesce ancora a sostenere la crescita delle pmi?
Guglielmo Manetti. A noi piace sicuramente di più quotare aziende piuttosto che delistarle. Però bisogna capire perché le aziende escono dalla Borsa. Molti imprenditori oggi non trovano sul mercato quotato ciò che si aspettavano quando hanno deciso di quotarsi. Il primo tema è quello delle valutazioni: molte pmi italiane trattano a sconto rispetto ai fondamentali, con scarsa liquidità e poca partecipazione da parte degli investitori istituzionali. Quando il mercato non riconosce il valore della società, inevitabilmente l’imprenditore inizia a chiedersi quale sia l’utilità della quotazione. E questo pesa ancora di più perché uno dei principali motivi per cui una pmi si quota non è fare cassa il giorno dell’ipo, ma dotarsi di uno strumento permanente di crescita: fare aumenti di capitale, usare le azioni per acquisizioni, attrarre manager con stock option. Se però il titolo resta depresso, tutto questo diventa meno efficace. Dal 2022 in avanti il rialzo dei tassi e la minore propensione al rischio hanno aggravato la situazione, soprattutto sulle small e mid cap. Si è creato così un circolo vizioso: meno liquidità, meno investitori istituzionali, multipli più bassi e minore attrattività della quotazione come strumento di crescita. Alcuni imprenditori trovano allora partner industriali o finanziari alternativi; altri semplicemente non vedono più convenienza a restare quotati, soprattutto considerando costi, governance e obblighi di trasparenza.
Domanda. Molti fondi guardano alle small cap quotate come a un terreno pieno di inefficienze. Oggi il vero valore è nelle aziende o nello sconto di mercato?
Simone Strocchi. Il valore sta sempre nei fondamentali e nelle prospettive delle aziende. L’occasione però si manifesta chiaramente nello sconto di mercato. Oggi ci sono numerosissime medie e piccole aziende mortificate sul listino a dispetto della loro capacità di marginalizzare e generare cassa. È normale quindi che queste imprese rappresentino opportunità evidenti per “takeoveristi” e fondi, esplicitate da multipli molto contenuti che aprono la strada a opa totalitarie a prezzi interessanti anche includendo il premio d’offerta. Il problema è che questi delisting, pur essendo in teoria un’espressione dell’economia di mercato, spesso producono effetti distorsivi. In molti casi portano debito sulle società estratte dal listino attraverso acquisition financing e fusioni con BidCo, riducendone la capacità futura di crescita. Oppure, quando intervengono fondi di private equity al fianco degli imprenditori, si innesca una traiettoria che porta quasi inevitabilmente verso la vendita futura a consolidatori internazionali, attraverso meccanismi di drag along e tag along. C’è poi un ulteriore rischio: il mercato può diventare terreno fertile per qualche “furbetto” che quota aziende con flottanti minimi già pensando di ricomprarle a sconto dopo pochi anni. Una sorta di finanziamento bullet PIK a tasso negativo che non fa bene né alla credibilità del mercato né agli investitori. E alla lunga impoverisce il listino italiano.
Domanda. Quanto pesa la delusione degli imprenditori verso la Borsa?
Manetti. Gli imprenditori si quotano perché cercano capitale stabile e di lungo periodo. L’equity dovrebbe essere permanent capital, cioè una fonte di finanziamento che consenta di crescere senza dipendere esclusivamente dal credito bancario. Negli ultimi anni però molti imprenditori hanno vissuto una certa delusione rispetto all’esperienza della quotazione. Fino al 2021 c’era un contesto molto favorevole alle ipo, con abbondante liquidità e forte interesse per le pmi. Poi nel 2022 tutto è cambiato: rialzo dei tassi, maggiore avversione al rischio e drastica riduzione dei flussi sulle small cap. Da lì molte aziende hanno iniziato a soffrire in Borsa indipendentemente dai risultati operativi. Quando un imprenditore vede che il titolo non riflette la crescita della società o non consente di fare operazioni straordinarie, inizia ad interrogarsi sulla convenienza di restare quotato. In alcuni casi prevale quindi la ricerca di un partner industriale o finanziario che possa accelerare lo sviluppo; in altri semplicemente la volontà di lavorare con maggiore stabilità e meno pressione da parte del mercato. Va però ricordato che quando entra un fondo di private equity, l’imprenditore di norma perde il controllo della governance e comincia un percorso che porta, prima o poi, a una futura exit, a differenza del mercato, che invece è un investitore permanente.
Domanda. In questa rubrica noi sosteniamo che si possa applicare un approccio private equity anche restando quotati. Perché allora così tanti investitori continuano a preferire il delisting?
Strocchi. Perché i grandi investitori vogliono il controllo e da questo consegue quasi inevitabilmente l’opa e il ritiro dal listino. Se sono buyer industriali vogliono consolidare i risultati delle partecipate; se sono fondi di private equity vogliono costruire multipli sull’investimento e quindi necessitano di pattuizioni parasociali che consentano in futuro di trascinare alla vendita l’intera società. Entrambi gli approcci colgono l’occasione estraendo definitivamente la società dal listino, offrendo un prezzo one-off agli investitori e portando poi fuori mercato il valore futuro creato. L’approccio PIPE che sviluppiamo noi con Electa e IPO Club insieme ad Azimut è diverso. Noi vogliamo allearci con l’imprenditore, investendo attraverso veicoli condivisi e costruendo percorsi di creazione di valore che restano qualificati in azioni della società quotata. Possiamo sostenere aumenti di capitale, coprire l’inoptato, finanziare reshuffling azionari evitando accelerated bookbuilding depressivi e accompagnare strategie di crescita e m&a senza togliere la società dal listino. L’idea è semplice: prima si investe e si lavora insieme sulla crescita, poi si verifica il valore nel tempo, anche a 36 o 60 mesi, con logiche di waterfall. È un approccio che secondo noi può creare molto valore senza impoverire il mercato.
Domanda. Intermonte stessa è stata oggetto di delisting da parte di Banca Generali. Come siete arrivati a questa scelta?
Manetti. Intermonte è un caso particolare perché siamo una partnership nata nel 1996. La quotazione, nel 2021, è stata per noi una scelta molto positiva: ci ha consentito di rinnovare la partnership, attrarre nuove professionalità e rafforzare la governance. Poi però il contesto è cambiato e il nostro settore, cioè l’equity capital markets e l’investment banking focalizzato sulle pmi, è stato colpito dal rialzo dei tassi e dal rallentamento delle ipo. In questo contesto, avere un partner industriale forte e altamente sinergico come Banca Generali è stato il modo più efficace per accelerare la crescita di Intermonte. Con Banca Generali c’era già una relazione molto forte e da lì è nato un vero progetto industriale, con un’operazione storica per il mercato italiano: per la prima volta una banca Private ha acquisito un’investment banking firm specializzata e l’ha messa a disposizione dei propri clienti. Oggi Intermonte resta una legal entity separata, mantiene la propria identità, ma ha accesso a risorse e capacità di investimento che da sola avrebbe sviluppato più lentamente. Nel nostro caso quindi il delisting ha significato un’accelerazione industriale più che un’uscita difensiva dal mercato.
Domanda. Chiudiamo con una riflessione finale. Se continuiamo a delistare le migliori small cap italiane, quale mercato rischiamo di ritrovarci tra cinque anni?
Strocchi. Un mercato deserto. Forse chiuso. E soprattutto una definitiva abdicazione alla condivisione della crescita d’impresa in sovranità industriale nazionale. Stiamo rischiando seriamente di vedere espiantate dai nostri listini società che producono ottimi risultati e hanno prospettive di crescita molto forti. Questo riguarda soprattutto le aziende sotto il miliardo di market cap, spesso ignorate dagli investitori UCITS e dagli ETF perché considerate poco liquide o fuori dagli indici, nonostante il loro valore intrinseco. Per l’Italia sarebbe drammatico perdere una Borsa capace di fare da infrastruttura tra risparmio privato e crescita delle pmi. Perché il risultato finale sarebbe la vendita sistematica delle nostre migliori imprese a soggetti terzi. E quando le aziende italiane diventano subsidiary di gruppi internazionali, il rischio è che nel tempo si spostino altrove anche i centri decisionali, gli investimenti e le opportunità di crescita. Per questo penso che oggi servano più investitori pazienti e lungimiranti capaci di applicare un private mindset sui listini. Non è una battaglia ideologica: è una concreta opportunità industriale e finanziaria. La storia di Electa dimostra che si può investire con pazienza in pmi quotate italiane creando valore significativo senza necessariamente ritirarle dal mercato.
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